20.09.2010

Skal mennesket bekymre sig, når matematiske algoritmer og computere overtager handlen på aktiemarkedet?

Af Kenneth Praefke

En i udgangspunktet almindelig negativ handelsdag på de amerikanske børser, udviklede sig torsdag d. 6. maj til et uforudsigeligt mareridt. Klokken 14 lå Dow Jones 1,5 pct. lavere end åbningen og helt frem til kl. 14.40 lignede det mest af alt en kedelig rød dag på Wall Street, præget af usikkerheden om gældssituationen i Europa. Men ud af ingenting, dykkede Dow Jones på få minutter til minus 9,2 pct. og slettede aktieværdier for $1 trillion, inden markedet på ti minutter rettede sig med 5 pct. i positiv retning til ”blot” at være nede med 4,26 pct. i forhold til åbningen. Et par timer senere lukkede Dow Jones med et samlet fald på 3,2 pct. for dagen.
      ”Det, vi så i New York 6. maj 2010, var ret voldsomt. Flere solide selskabers aktier blev pludselig handlet til meget lave priser,” siger Peter Norman Sørensen, professor i finansiering ved Københavns Universitet.
      Det amerikanske finanstilsyn SEC har brugt lang tid på at endevende de 19,4 mia. aktier, der skiftede hænder i løbet af d. 6. maj for at finde årsagen til den halve times kaos. I de første uger efter 6. maj lykkedes det hovedsagligt SEC at kortlægge, hvad der i hvert fald ikke gik galt. Faldet blev ikke udløst af et hacker- eller terrorangreb og heller ikke et tilfælde af såkaldte ”fede fingre” – at en børsmægler trykker forkert på sit keyboard og kommer til at sælge langt flere aktier end ønsket – kan forklare det uventede udsving. I stedet retter fokus sig mod den menneskeløse computerhandels indflydelse på begivenhederne.

En pengemaskine
Over halvdelen af alle handler på det amerikanske aktiemarked foretages uden at et menneske er direkte indblandet. I stedet køber og sælger supercomputere styret af avancerede matematiske algoritmer tusindvis af aktier på brøkdele af et sekund. Kan algoritmerne opsnuse profit eksekverer computerne handler og opsuger profitten før den menneskelige investor kan nå at reagere.
      Der er mange strategier, som computerne og deres bagmænd kan følge. Fra simple kommandoer, som køb af et vist antal aktier til en vis kurs, til avancerede markedsstrategier som f.eks. at være såkaldt markedsmager. Som markedsmager holder computerbaserede handlere en portion aktier på lager, lægger både købs- og salgsordre i markedet og fungerer således som olie i aktiemaskinen ved at sikre, at der altid er købere og sælgere til en aktie. For det får de en lille bitte profit per handel på den børs de er markedsmagere på, men på grund af den store mængde handler markedsmagerne dagligt er involveret i, er der gode penge at tjene.
      ”Ganske meget algoritmehandel sigter på at tjene penge ved at forbedre aktivmarkeders likviditet. De lægger limiterede ordrer ind i børsernes handelssystemer – det vil sige med betingelser for købs- og salgspris – eller oplyser på anden vis betingelser for handler, som likviditets-efterspørgere så kan reagere på ved at lukke handler på de foreslåede betingelser. Der formodes at være en vis profit at tjene ved at være god til at udbyde likviditet på denne vis, og algoritmerne er ofte designet til at hjemtage en del af denne profit. Algoritmerne kan dermed være med til at skærpe konkurrencen og skabe bedre priser for dem, der ønsker at benytte finansielle markeder,” forklarer Peter Norman Sørensen.
      At computere styrer aktiehandel er ikke specielt kontroversielt. F.eks. kan en større investor være interesseret i at sælge en stor mængde aktier, men lader en computer sælge aktierne i mindre portioner for ikke at presse prisen ned.
      Den mere kontroversielle del af computerstyret aktiehandel kaldes højfrekvens handel (high frequency trading). Her går det først og fremmest ud på at være hurtigst. Hastigheden gør det muligt at lægge ordrer ud, der kort efter annulleres. Disse ”flash orders” bruges til at aflure, hvilken pris køberen af en aktie er villig til at betale.
      Hvad er konsekvenserne af computerstyret aktiehandel? Får vi større udsving? Er risikoen for et krak større, når handlerne gennemføres på milisekunder?
      ”Teoretisk kan egenskaben være den, at vi får bedre markeder med skarpere priser i normale tider, men også større udsving – krak -, når problemerne viser sig. Nu er det jo ikke sådan, at det er i programmørens interesse, at et program handler til meget uhensigtsmæssige priser, så programmørerne gør, hvad de kan for at undgå de problemer, de kan forestille sig. De større krak kan opstå, når uforudsete hændelser indtræffer,” forklarer Peter Norman Sørensen med henvisning til 6. maj krakket på Wall Street.

Man vs. machine
Bag det bredde markedsfald den 6. maj, i øvrigt det største fald i løbet af en handelsdag nogensinde, gemmer sig bizarre udsving i enkelte aktier. Konsulentvirksomheden Accenture åbnede i kurs $40, blev et kort øjeblik handlet til 1 cent, og sluttede dagen højere end kurs $40. Traditionelt solide aktier som Proctor & Gamble og 3M tabte henholdsvis 37 pct. og 21 pct.
      Ingen kan rigtig forklare de voldsomme fald. Men at højfrekvenshandel har en andel i nedturen virker rimelig sikkert – det var måske ikke computerne, der satte gang i faldet, men det var den hurtige handel, der trak bunden ud af aktiemarkedet, da faldet først kom. Avancerede salgsordrer, der under normale omstændigheder giver god mening, blev pludselig ren nonsense. Sådan ender en $40-aktie med at blive handlet til en firetusindedel af sin pris på få minutter. Og det sker alt sammen før det menneske, der overvåger computerens liv, kan nå at gribe ind.
      ”Præmissen for disse programmer er, at der er penge at tjene ved at handle hurtigt og smart. Men programmerne er ikke bedre end deres ejere. Den handelsstrategi, der ligger i et program, giver måske i lange “normale” perioder det ønskede resultat, uden at programmøren opdager, at strategien har uønskede egenskaber i kritiske situationer. Det kan da være en ulempe, at algoritmerne handler meget hurtigt, så menneskerne bag algoritmen er relativt langsomme om at gribe ind, når de uønskede egenskaber viser sig.”
      Siden Sorte Mandag d. 19. Oktober 1987, det sidste større endags aktiekrak, har det været særlig opmærksomhed på de risici, der er forbundet med computerstyret handel. ”Muligvis er den menneskelige reaktion på algoritmiske amok-handler nu så god, om end lidt forsinket, at algoritmerne ikke kan skabe større problemer, end vi så 6. maj,” vurderer Peter Norman Sørensen.
      For at bremse for voldsomme udsving har børserne indlagt nogle støddæmpende mekanismer, der skal give den menneskelige investor mulighed for at få computeren under kontrol igen, hvis kurserne pludseligt svinger unormalt meget.
      ”Man kan sige, at såfremt man ønsker at bremse algoritmehandelens potentielle risici, kan man vælge at sænke den hastighed, hvormed børserne er i stand til at gennemføre enkelthandler. Måske samle ordrer indenfor en 60 sekunders periode, og så lave en clearing af markedet med ny pris en gang i minuttet. Så kan mennesket bedre følge med.”
      Mennesket er endnu ikke helt overflødigt.

Kunne det ske i Danmark?
”High Frequency Trading og algoritmehandel er i al almindelig stadig i sin vorden her i Danmark. Fænomenet er ifølge vore oplysninger fortsat mest udbredt i USA og i mindre grad i London. Vi har derfor endnu til gode at se de synlige effekter af algo-handel her i landet,” siger Hanne Råe Larsen, kontorchef i Finanstilsynets Børskontor, der har ansvaret for at overvåge det danske aktiemarked.
      ”I første omgang er det børsernes opgave – for Danmarks vedkommende Nasdaq OMX – at regulere handlen via de såkaldte selvstyrende handelsafbrydere og selvstyrende ordreafvisning. Da vi naturligvis er interesseret i at tilliden til markedet opretholdes, også inden for dette område, er vi løbende er i dialog med OMX om dette og andre forhold af betydning for tilliden til markedet,” understreger Hanne Råe Larsen.
      Hvor finanstilsynene i USA stadig arbejder intenst på at kortlægge begivenhederne og tage initiativer, der skal forhindre en gentagelse, så lader det danske finanstilsyn til fortsat at være rimelig rolige ved det nuværende set-up. Og når det drejer sig om at undgå krak, er det ikke så meget algoritmerne, der bekymrer Hanne Råe Larsen, det er kursudsving generelt:
      ”Hvis der – som det er sket i USA – observeres ekstraordinært store kursudsving i et værdipapir, vil det altid give anledning til at Finanstilsynet undersøger, om der ligger en form for markedsmisbrug bag kursudsvingene. Uanset om der ligger en algoritme bag eller ej.”
Så kunne et krak ske i Danmark? Ja, men sandsynligheden er mindre, da farten og udbredelsen af højfrekvenshandel er lavere. Samtidig er strukturen mere enkel, da Danmark groft sagt kun har én børs, mens det amerikanske er et spindelvæv af traditionelle børser og elektroniske ditto.
      Det efterlader i hvert fald Finanstilsynet med en vished om, at mennesket kan nå at stoppe computerne inden de tager magten på markedet.

Kenneth Praefke er RÆSONs økonomiske kommentator og skriver fast om dansk og international økonomi

Foto; flickr.com