09.04.2021

”I øjeblikket kan du låne penge med en rentesats på nul. Derfor optager folk masser af lån, og så køber de formuegoder som aktier eller bitcoin, men når formuegodernes værdi så falder med en iøjnefaldende procent, kan folk ikke tilbagebetale deres lån. Det er de normale træk i enhver finansiel krise: Det var det, man så i 2008-9, og det tror jeg givetvis vil ske snart.”

Interview med Jørgen Ørstrøm Møller, tidligere departementschef i Udenrigsministeriet og forfatter til den nye bog ”Asia’s Transformation: From Economic Globalization to Regionalization”

Interview af Kirstine Eklund, redaktionschef hos RÆSON

Coronakrisen betyder, at utallige erhverv og virksomheder har været – og stadig er – sat på standby, og at visse er lukket og slukket. Samfundets aktivitet er på lavt blus over det meste af kloden, og det har unægteligt store økonomiske konsekvenser. Den politiske reaktion i både Europa og USA er at sprøjte penge ud i samfundet gennem hjælpepakker, lønkompensation og ikke mindst billige lån på den pengepolitiske side.

Det er imidlertid ikke risikofrit, og bl.a. den store værdistigning på fx aktier og fast ejendom får visse økonomer til at råbe vagt i gevær. En markant stemme, som gør netop det, er Jørgen Ørstrøm Møller. Han er tidligere departementschef i Udenrigsministeriet og har 1. april 2021 udgivet artiklen ”Coronaviruskollaps: Inflation i prisen på formuegoder vil skabe en økonomisk krise”, hvori han advarer imod en snarligt kommende finanskrise, som risikerer at ende i en så voldsom økonomisk depression, som vi så det i 1930’erne. RÆSON har spurgt Ørstrøm, hvorfor det står så galt til med verdensøkonomien.

RÆSON: Mener du, at vi ser et grundlæggende skifte i den makroøkonomiske tænkning i verden under coronakrisen?
ØRSTRØM MØLLER: Ja, det ser jeg helt afgjort. Det, der virkelig er nyt, er dét skifte i pengepolitikken, hvor man kan se en massiv udsprøjtning af likviditet [tilgængelige penge, red.] i stort set alle lande. Og spørgsmålet er så: Hvorledes virker sådan en likviditetslempelse i en situation, hvor man samtidig lemper finanspolitikken?

 

Den likviditet – de penge du kan låne i bankerne – bliver ikke brugt til forbrug. Og det er et problem
_______

 

Der synes jeg, man kan se, at det får en utilsigtet virkning. Økonomisk teori fortæller, at en lempelig økonomisk politik skaber risiko for inflation. Men hvis man kigger på statistikken for forbrugerpriserne [priser på varer i supermarkedet, red.], er de stort set uændrede. Der, hvor der i stedet kommer inflation, er i priserne på formuegoder (fast ejendom, aktier, bitcoin osv.) – og det er noget nyt, i hvert fald i det omfang vi ser det nu. I denne tid ser vi en kombination af, at den globale nationalindkomst falder med 3-4 pct. samtidig med, at formuegoderne ligger på et rekordhøjt niveau. Og der er noget galt der.

RÆSON: Hvordan kan det være, at aktie-, bolig- og bitcoinmarkedet er i top i øjeblikket, mens BNP er faldet over det meste af verden?
ØRSTRØM MØLLER: Normal økonomisk tænkning ville sige: Vi har en afmatning af økonomien, så vi sprøjter penge ud i det håb, at folk bruger dem på at købe varer og tjenesteydelser. Så holder man det økonomiske aktivitetsniveau på et normalt niveau – men det er ikke sket. I stedet for at bruge pengene på varer og tjenester, så ”forbruger” folk pengene på at købe formuegoder; de går ud og køber fast ejendom, aktier, bitcoin og andre ting. Og det erstatter jo ikke den købekraft, der er taget ud af det økonomiske system, og som skulle opretholde indtjeningen hos virksomheder, butikker og erhverv.

Det betyder, at dem, der får adgang til den rigelige likviditet, netop er dem, der sådan set ikke har behov for at forbruge mere. Og derfor forsvinder likviditeten i den realøkonomiske sammenhæng – ude i samfundet. Den kendte økonom Keynes formulerede engang i 1930’erne en sætning, der hed ”en likviditetsfælde”, som han så under Den Store Depression. Det er ikke helt det samme som i dag, men begrebsmæssigt er det det samme som det, vi ser nu. Den likviditet – de penge du kan låne i bankerne – bliver ikke brugt til forbrug. Og det er et problem.

 

Der må være noget galt, når fast ejendom og aktier ligger på et rekordhøjt niveau, mens vi alle sammen bliver fattigere
_______

 

RÆSON: Du har skrevet, at vi risikerer at ende i en stor recession eller måske endda en depression som i 1930’erne. Hvorfor risikerer vi at ende i en decideret depression?
ØRSTRØM MØLLER: Likviditeten rammer skævt. Forstået på den måde, at formuegoderne stiger i værdi samtidig med, at vi alle sammen bliver fattigere. Det har vi ikke engang behov for en økonomisk teori for at forstå. For ud fra en sund fornuft-betragtning kan man sige: Der må være noget galt, når fast ejendom og aktier ligger på et rekordhøjt niveau,  mens vi alle sammen bliver fattigere. Det kan være ikke rigtigt. Der må være noget galt med systemet. Og den logik er helt rigtig.

Det vil netop vise sig ved, at køberne af formuegoder på et eller andet tidspunkt vil have lyst til at bruge pengene på noget andet, fordi værdien er kommet op på et så højt niveau, og så vil de begynde at sælge ud af deres formuegoder. Så vil man få det, der hedder en flokreaktion, fordi priserne [på formuegoder, red.] vil begynde at falde, og indehaverne af formuegoderne vil tænke, at nu skal de sælge ud, mens tid er. Og så får vi en meget kraftig salgsbølge, der vil trykke formuegoderne helt ned i pris.

Dér vil mange af dem, som har lånt penge for at kunne finansiere investeringerne i formuegoder, ikke kunne tilbagebetale deres lån, fordi deres formuegoder mister værdi, og renten stiger. Det var det, man så i 30’erne, og det var det, man også så i 2008-9, da det amerikanske boligmarked faldt sammen.

I øjeblikket kan du låne penge med en rentesats på nul. Du skal så betale nogle mindre gebyrer og lignende, så det er ikke helt gratis at låne – men det er i store træk gratis. Derfor optager folk lån, og så køber de formuegoder, og hvis formuegoderne så falder med en iøjnefaldende procent, så kan folk ikke tilbagebetale deres lån. Det er de normale træk i enhver finansiel krise, og det tror jeg givetvis vil ske snart.

 

Hvis du forestiller dig, at du kunne konvertere størrelsen på formuegoder i fx USA til penge, som blev brugt på rigtige varer, så ville der slet ikke være varer nok
_______

 

RÆSON: Hvordan rammer likviditeten skævt?
ØRSTRØM MØLLER: Jeg tænker primært på USA og på pengepolitikken. For jeg mener faktisk ikke, at de finanspolitiske hjælpepakker rammer skævt, for de er jo indrettet til at hjælpe de folk, der rent faktisk har haft et tab.

Problemet er ved den rigelige adgang til penge, hvor du kan gå ud og låne en hel masse – næsten gratis. Dét rammer skævt, fordi de penge primært går til folk, der – i hvert fald i et vist omfang – ikke har brug for dem og derfor ikke går ud og bruger dem på reale goder.

Men det er primært USA, jeg tænker på, og til en vis grad et land som Storbritannien og også tidligere et land som Japan. Det her er faktisk en delvis gentagelse af det, der er sket i Japan efter børskrakket i 1989. Dengang faldt det japanske aktiemarked til ca. en tredjedel af dets værdi, og siden da er den japanske økonomi aldrig nogensinde kommet i gang igen.

Der formulerede Ben Bernanke, som senere blev direktør for den amerikanske centralbank Federal Reserve, en teori om, hvad man skulle gøre i Japan for at få gang i økonomien. Det var det, han kaldte ”helikopterpenge”: Man skulle simpelthen flyve en helikopter hen over de store byer og så losse penge ned i hovedet på folk i den forventning, at de så ville bruge dem til at købe varer og tjenester.

Det er sådan set også det, den amerikanske centralbank gør nu. Men problemet ved Ben Bernankes teori og det problem, vi ser nu, er: Folk bruger ikke de penge.

RÆSON: Du har skrevet, at et problem også er, at når man så vil omsætte den kæmpe kapital (i formuegoder) til reelt forbrug af varer og tjenester igen, er der ikke nok at forbruge. Mængden af varer og tjenester er simpelthen faldet. Hvorfor falder den samlede mængde varer og tjenester?
ØRSTRØM MØLLER: På globalt plan er udbuddet af varer faldet med omkring 3-4 pct., selvom noget af det nok bliver hentet ind i løbet af 2021. Men samtidig har du altså givet folk så mange penge i hænderne, at hvis du forestiller dig, at du kunne konvertere størrelsen på formuegoder i fx USA til penge, som blev brugt på rigtige varer [i fx supermarkedet, red.], så ville der slet ikke være varer nok. Og så opstår der inflation. Der er en mismatch mellem den potentielle købekraft og de varer og tjenester, der kan være til rådighed.

 

Det er meget vanskeligt at forhindre en finansiel krise nu. Det skyldes især, at man i USA har ført en meget lempelig pengepolitik efter den globale finanskrise i 2008-9
_______

 

Det mismatch kan du løse på én af to måder (eller med en kombination). Det ene er, at du kan forøge udbuddet, og det er det, man prøver at gøre med den finansielle pakke. Det andet er, at du kan formindske den udestående købekraft. Formentligt bliver resultatet en kombination af de to. Og formindskelse af den udestående købekraft – i form af den store likviditet – kan kun ske gennem et fald i formuegodernes værdi – og dermed højere rente og lån, der ikke kan tilbagebetales osv. Deraf har du svaret: en finansiel krise. Det vil sige, at man indirekte vil skabe en finansiel krise, hvis man forsøger at undgå den gennem en formindskelse af købekraften.

RÆSON: Det lyder jo nærmest, som om man skal føre en restriktiv pengepolitik, men det ville vel i sig selv medføre, at folk ikke kan tilbagebetale deres lån [fordi renten ville stige, og folk ville sælge ud, red.] – og så har du alligevel problemet. Så hvordan forhindrer du den finansielle krise?
ØRSTRØM MØLLER: Det er meget vanskeligt at forhindre en finansiel krise nu. Det skyldes især, at man i USA har ført en meget lempelig pengepolitik efter den globale finanskrise i 2008-9. Det vil sige, at man ikke har brugt perioden efter finanskrisen til at konsolidere økonomien ved at inddrage størsteparten af den likviditet, som blev pumpet ud i systemet for at mildne gennemslaget af finanskrisen – den findes stadig i systemet. På samme måde, som man ikke har fået nedbragt den samlede gældsbyrde, som blev oparbejdet under finanskrisen – den er der også stadig. Og derfor har man ikke det råderum, som man kunne have haft nu.

RÆSON: Tænker du i virkeligheden, at hele den måde, hvorpå systemet er opbygget ift. finansøkonomien, i sig selv er uholdbar? Altså at der i forvejen ville opstå den her finansielle krise, eller mener du, at tingene var kørt fint videre, hvis ikke det var for coronakrisen?
ØRSTRØM MØLLER: Selv uden coronakrisen var man endt i en vanskelig økonomisk situation, fordi Trump  lagde meget stærkt op til det. I år 2013-15 var der faktisk en vis konsolidering af den amerikanske økonomi. Men så kom Trump og gennemførte en kolossal skattelettelse, som sprøjtede penge ud i systemet, og derved gjorde han det vanskeligt for centralbanken at føre en restriktiv pengepolitik – og centralbanken gjorde det faktisk slet ikke. Derfor bragte man sig igen i den situation, som jeg vil beskrive som, at: ”Man har opbrugt al sin ammunition”.

 

Den politik, man fører med vaccineudrulning og finanspolitisk stimulering, vil bidrage til, at krisen bliver mindre, end den ellers ville have gjort. Fordi udbuddet stiger, og produktionen stiger, men jeg tror ikke, at det vil være nok
_______

 

Det gør, at systemet bliver selvregulerende, fordi der opstår en ubalance i økonomien, som på den ene eller den anden måde skal reguleres, så den kommer tilbage i balance. Og hvis ikke den økonomiske politik gør det, så vil markedet gøre det. Og der kommer jeg tilbage til hovedpointen: Det vil ske overvejende ved, at formuegoderne falder i pris. Så sker det, som skete tilbage i 2008-9, og som man også tidligere har set – fx ved Den Store Depression.

RÆSON: Overdriver du ikke lidt, når du forudser en stor recession, eller ligefrem en depression, nu hvor coronavaccinerne er ved at blive udrullet, og samfundene skal til at genåbne? Tror du ikke, at den økonomiske vækst vil følge tilstrækkeligt hurtigt med til at undgå et så voldsomt scenarie?
ØRSTRØM MØLLER: Jo, det tror jeg til dels er rigtigt. Den politik, man fører med vaccineudrulning og finanspolitisk stimulering, vil bidrage til, at krisen bliver mindre, end den ellers ville have gjort. Fordi udbuddet stiger, og produktionen stiger, men jeg tror ikke, at det vil være nok.

 

Jo større gabet bliver mellem Kina og de traditionelle europæiske magter som Tyskland, Frankrig og Storbritannien, des værre bliver den politiske uro over Kinas indflydelse på den globale økonomi
_______

 

RÆSON: Og hvad frygter du, konsekvenserne af det bliver samfundsmæssigt?
ØRSTRØM MØLLER: Det kommer helt klart an på for det første, hvornår det sker, og for det andet hvordan det sker. Især i det perspektiv, at der er optræk til handelspolitiske problemer mellem USA og Kina, hvis man så får et uheldigt sammenfald mellem dét og et fald i priserne på formuegoderne, kan det blive ganske slemt. Hvis man er heldig, og produktionen stiger, mens handelskonflikten mellem USA og Kina ikke rigtig bliver til noget, og vaccinen virker hurtigt, bliver det måske ikke helt så slemt, som man kunne frygte. Så vi er sådan set i hænderne på ydre omstændigheder, som vi ikke kan forudsige.

RÆSON: Kina er som en af de eneste store økonomier i verden tilbage i økonomisk vækst og har netop sat målet om en vækst på over 6 pct. i 2021. Hvilken betydning har det for både en evt. handelskonflikt med USA og også fremtidsudsigterne for en mulig global recession?
ØRSTRØM MØLLER: Det formindsker selvfølgelig risikoen for en global recession, fordi når den kinesiske vækst vurderes til at blive mindst 6 pct. for 2021 – og vi ved selvfølgelig ikke, om det bliver en realitet – så vil Kina jo blive ved med at efterspørge varer og tjenesteydelser fra vestlige lande. Det er selvfølgelig med til at forøge produktionen i vores lande: Så jo større væksten er i Kina, des bedre er det for Vesten – og for vores muligheder for at komme ud af den økonomiske krise, vi i øjeblikket er i.

Den politiske konsekvens ved det er, at det også indebærer, at den kinesiske økonomi fylder mere og mere i verdensøkonomien. I øjeblikket er Kina den næststørste økonomi i verden, og det skaber utryghed nogle steder. Jo større gabet bliver mellem Kina og de traditionelle europæiske magter som Tyskland, Frankrig og Storbritannien, des værre bliver den politiske uro over Kinas indflydelse på den globale økonomi. Men det er jo ikke et problem, man kan gøre noget ved. Man kan ikke gå ud med en tryllestav og forsøge at trylle sig frem til at få begge dele. De to ting – økonomisk vækst i Kina til vestlig gavn og øget kinesisk indflydelse på verdensøkonomien – går hånd i hånd, og vi kan ikke stoppe den kinesiske økonomi fra at vækste.

 

Verdenshistorien vidner om, at det økonomiske tyngdepunkt skifter. Det har jo ikke altid været sådan, at USA var den største økonomiske magt, og det har ikke altid været sådan, at Storbritannien var det før USA
_______

 

RÆSON: Så der er i virkeligheden et tradeoff mellem økonomisk vækst i Kina, som er godt for os i Vesten økonomisk set, og så den politiske fremgang, der følger med væksten, som vi ikke nødvendigvis bryder os om – men som er uundgåelig, hvis vi gerne vil sikre vores egen økonomi i den her tid?
ØRSTRØM MØLLER: Ja, det er jeg fuldstændig enig i. Bortset fra, at jeg vil sige: ”som nogen af os ikke bryder os om”, fordi der er også andre, der tager det relativt afslappet. Verdenshistorien vidner om, at det økonomiske tyngdepunkt skifter. Det har jo ikke altid været sådan, at USA var den største økonomiske magt, og det har ikke altid været sådan, at Storbritannien var det før USA. Hvis du går omkring 250 år tilbage, så var Kina faktisk den største økonomiske magt, og Indien var en af de største økonomier i verden. Så den slags skift sker, og det må man affinde sig med. Der er ikke en naturlov om, at USA skal være den største økonomiske magt – sådan hænger tingene ikke sammen.

RÆSON: Mener du, at der er en større forskel på den amerikanske og europæiske tilgang til den økonomiske politik under coronakrisen?
ØRSTRØM MØLLER: Der er jo ingen tvivl om, at USA er normgivende for, hvad der føres af økonomisk politik i Europa. Der er heller ingen tvivl om, at de europæiske lande har været nødsaget til at indføre visse tiltag for at holde økonomierne i gang under COVID-19. Og det er vanskeligt at se, at de kunne have gjort meget andet end det, de har gjort. Men det indebærer jo ikke, at man skal lukke øjnene for den risiko, der også ligger i den førte politik. ■

 

Der er jo ingen tvivl om, at USA er normgivende for, hvad der føres af økonomisk politik i Europa
_______

Apropos denne artikel:

Lars Erslev Andersen: Trumps hybris vil blive Vestens nemesis

Vidensfestival 2025 finder sted lørdag 22. marts – bestil dine billetter allerede idag (der er udsolgt hvert år)

Stephen Walt: Når tingene går galt, vil folk begynde at opdage, hvor godt de havde det under Biden – og beskylde Trump

Lars Struwe om regeringens nye Arktis-pakke: Den helt rigtige aftale – i 2014

Adam Nordlund: Kan EU stå distancen, når big tech svinger mod højre?

Niels Thygesen om Trumps økonomiske politik: Han lytter til ældre, tågede og undertiden vilde idéer fra for længst afdøde økonomer