31.07.2020

”Det er præcis som før finanskrisen. Alle syntes, at det, der foregik i verdensøkonomien, var fint. Det var meget få centralbanker, der var bekymrede over huspriserne. Jeg var meget overrasket over, at det ikke gik mere galt den gang, og i dag er vi i præcis samme situation. Jeg kan ikke se, hvordan det kan forsætte. Det er ikke sket før i historien.”

RÆSON SPØRGER: Jakob Brøchner Madsen (f.1955) er professor i økonomi ved University of Western Australia. Han forsker i økonomisk vækst, handel, økonomisk ulighed, finanspolitik og priser på boliger og aktier og blev kendt for at have forudse risikoen for en finanskrise i starten af 00’erne.

Interview af Christine Roj

RÆSON: Vi ser i øjeblikket en arbejdsløshed, der ligger på omkring 11 pct. i USA. Ser du en økonomisk krise i USA, og hvor dyb er den?
MADSEN: Ja, det gør jeg. Det er svært at sige, hvor dyb den bliver. Der gælder sådan set det samme for hele verdensøkonomien; at den ikke har fundet en balance efter den økonomiske krise i 00’erne. Vi har fortsat en meget stor gældskrise. Befolkningen er meget forgældet, den offentlige gæld er stor, og aktiemarkedet er en del overvurderet.

Det, jeg føler, er problemet med hele verdensøkonomien, er renten. Grunden til, at det hele ikke er gået meget mere galt, er, at renten ligger meget lavt – også i USA. Der er en tanke om, at nulrentepolitikken, som den er set i fx Europa og Australien, ikke er helt så central i USA. Der bør kun være en vej for renten, og det er opad. Hvis vi ser på det finansielle marked, ser det dårligt ud. Og det er der, jeg synes, man bør kigge, for det er dét, der kører hele systemet. Det bestemmer omkostningen på kredit, hvor nemt det er at investere og adgangen til kredit. Disse ting er vitale for den økonomiske aktivitet.

RÆSON: Så det, du siger, er i virkeligheden, at det er strukturerne i vores økonomi snarere end coronakrisen, der er skyld i en kommende recession?
MADSEN: Præcis. Coronakrisen er blot en katalysator. Vi har et økonomisk system, der er ude af ligevægt. Den offentlige gæld er steget meget ift. BNP siden finanskrisen, og renten er historisk lav. Hvis det lægges sammen med det overophedede aktiemarked, skal der ikke ret meget til at vælte økonomien. Det, vi lige nu kører på, er en meget stor tillid til, at centralbankerne kan holde renten nede på et nulniveau. Selvom vi kan se på Japan, at det ikke har hjulpet noget som helst at holde renten på nul de seneste 30 år.

 

Det offentlige kan ikke pumpe gang i økonomien med penge. Vi bliver ramt af inflation, og der er nogen, der skal betale gildet
_______

 

Der er en fundamental dårlig forståelse af, hvad der bestemmer renten. Det er ikke centralbankerne, der bestemmer renten på lang sigt. De sætter renten kortsigtet, og det smitter af på den langsigtede rente. Det, der bestemmer renten på lang sigt, er opsparing og udbud af opsparing – altså likviditet. Så hvis der er et opsparingsoverskud på verdensplan, falder renten. Hvis investeringerne overstiger opsparingen, stiger renten. Så for øjeblikket er renten meget lav, fordi der har været en stor opsparing i Østasien, og oliepriserne har været meget høje, så olielandene også har opsparet meget.

Det, der til gengæld sker nu, er, at de offentlige udgifter er eksploderet. Og hvis forholdet mellem offentlig gæld og BNP overstiger 100 pct. – og det er der, vi er oppe omkring nu – går det galt. Så begynder der at blive mangel på likviditet. Der er sket et overudbud i det offentlige for at mindske krisen, som i og for sig er rigtigt nok, men på et eller andet tidspunkt skal der betales tilbage. Vi kan ikke fortsætte med offentlige udgifter på det her høje niveau.

RÆSON: Ud fra Modern Monetary Theory (MMT) er offentlig gæld ikke et problem, fordi lande, der har deres egen valuta, blot kan finansiere sig selv ved at trykke flere penge. Her bruges Japan, der i årtier har haft en gæld på omkring 200 pct. af BNP, som eksempel. Køber du ikke det?
MADSEN: I Japan har der været et kæmpe opsparingsoverskud i den private sektor. Det vil sige, at der har været en likviditetsbalance alligevel i Japan. Det, der er essensen her, er, at MMT er helt ude i hampen. Dem, der er hovedpersonerne bag den teori, har ikke noget godt renommé blandt økonomer. Hvis regeringen printer store mængder penge, går det altid galt. Tænk på Tyskland i 1923, Østrig i 1923, Grækenland under 2. Verdenskrig og Sydamerika. Det offentlige kan ikke pumpe gang i økonomien med penge. Vi bliver ramt af inflation, og der er nogen, der skal betale gildet. Det, der er mekanismen bag at printe penge, er, at staten opkøber obligationerne, og at de opkøber dem til nulrente. Men hvis folk ikke vil beholde de penge, der pumpes ud, som de ikke har villet i Sydamerika i 70’erne og 80’erne, går det galt.

 

Investorer er totalt fokuserede på den lave rente og har en dyb tiltro til, at renten forsætter med at være lav. Og det gør den altså ikke
_______

 

RÆSON: Er det så ikke, som i mange andre dele af det finansielle marked, et spørgsmål om tilliden til økonomien mere end, hvor stor en offentlig gæld de har?
MADSEN: Det er det absolut. Men hvis den offentlige gæld er stor, mister folk tilliden til en økonomi. Når der er et stort underskud på de offentlige budgetter, så opsparer folk mere.

RÆSON: Er det så ikke blot en selvopfyldende profeti?
MADSEN: Jeg synes, teorien er helt ude i hampen. Vi kan gå 100 år tilbage, og hver gang den offentlige gæld har været stor, så er det gået galt. Der er nogen, der skal købe obligationerne. Jeg kan godt sige dig én ting: Jeg ville ikke investere mine penge i offentlige obligationer – hvorfor skulle jeg gøre det? Specielt ikke, hvis jeg tror, et land er ved at gå bankerot; og det har vi set i mange situationer. Det er ikke en selvopfyldende profeti, for hvis det offentlige pumper alt for mange penge ud, tager de al den kredit, der er til rådighed i den opsparing, der er i økonomien. Det går ud over de private investeringer. Det betyder, at den private sektor ikke kan modstå den offentlige gæld, og så vil renten gå gevaldigt op. Så gældsopbygning kan ikke fortsætte.

RÆSON: Vi er netop nu i en tid med meget høje offentlige udgifter pga. coronakrisen, men ifølge dig må den pengestrøm stoppe på et tidspunkt. Hvor dyb en krise står vi overfor, når den offentlige finansiering stopper?
MADSEN: Psykologien på aktiemarkedet er umulig at forudsige. Det eneste, jeg kan sige, er, at aktiemarkedet er stærkt overophedet i øjeblikket. Investorer er totalt fokuserede på den lave rente og har en dyb tiltro til, at renten forsætter med at være lav. Og det gør den altså ikke. Det betyder, at hvis centralbankerne forsøger at holde renten lav og bliver ved at pumpe penge ud, så falder opkøbet af offentlige obligationer, og så bryder hele systemet sammen. Det er præcis som før finanskrisen. Alle syntes, at det, der foregik i verdensøkonomien, var fint. Der var meget få centralbanker, som var bekymrede over huspriserne. Jeg var meget overrasket over, at det ikke gik mere galt dengang, og i dag er vi i præcis samme situation. Jeg kan ikke se, hvordan det kan forsætte. Det er ikke sket før i historien.

Årsagen til, at det ikke gik så galt under finanskrisen, som det burde, er, at der var store opsparinger, som kunne holde modvægt mod store offentlige investeringer og forbrug i samfundet. Derudover var renten oppe på 7-8 pct., så man kunne stimulere økonomien helt ekstremt ved at sænke renten med et par procentpoint. Den samme mulighed har vi ikke i dag. Jeg tror, at det hele går galt.

 

Økonomien bevægede sig næsten ikke ud af flækken, og væksten i verdensøkonomien var meget lav i perioden mellem 1913 og 1947. Det kommer vi til at se igen. Det er det, vi skal forberede os på
_______

 

Coronakrisen er selvfølgelig også sin egen faktor for økonomien. Meget afhænger af, om vi kan finde en effektiv vaccine og i så fald hvornår. Derudover begynder folk højst sandsynligt at arbejde hjemmefra, hvilket betyder fald i innovation. For der er ikke lige så meget innovation, når den daglige dialog mindskes. Vi ved, at økonomisk vækst kommer ét sted fra, og det er innovation, og innovation er, at folk forsker i ting, der kan gøre os mere effektive eller innoverer nye produkter. Huspriserne vil også begynde at gå ned ad bakke. At vi er mere hjemme betyder, der bliver mange ledige lokaler, så udbuddet af huse vil stige gevaldigt, og huspriserne vil falde.

Derudover er globaliseringen slut. Slut. Der er ikke noget at fortsætte. Verdenshandlen har været på vej ned ad bakke siden 2007, og det forsætter. Der ligger her et problem i supply-chains. En computer har komponenter produceret i mange forskellige lande – i en stor kæde. Så når kæden brydes, skal der findes nye leverandører. Det kan også godt ske, ikke noget problem, men der er en ”know-how”, der pludselig skal tilbage til landet, hvilket bliver en dyr omgang. Men globaliseringen er slut, og folk bliver i højere grad nationalt orienterede.

Vi er tilbage ved det, vi så i mellemkrigsperioden, hvor vi blev mere og mere nationalistiske, og verdenshandlen gik i stå. Økonomien bevægede sig næsten ikke ud af flækken, og væksten i verdensøkonomien var meget lav i perioden mellem 1913 og 1947. Det kommer vi til at se igen. Det er det, vi skal forberede os på.

RÆSON: Når du siger, vi er på vej imod den krisesituation, som vi så i starten af det 20. århundrede, så var der i den grad politiske strømninger, der lå og ulmede under den økonomiske stagnering. Hvorfor ser du tråde tilbage til den tid?
MADSEN: Det er det, vi kommer ind i igen. Du kan blot se mod Australien. Her er immigrationen på nul i øjeblikket, normalt er det 400.000 om året. Globalisering er immigration, the international flow of capital og handel. Udenlandske investeringer er faldet gevaldigt, og det vil fortsætte. Der er så mange usikkerheder i dag, der får folk til at blive mere lukkede og nationalistiske. Vi har en usikker økonomi med en stor uligevægt, der især skyldes store offentlige udgifter.

 

Vi bliver nødt til at tænke over, om det er nødvendigt at holde folk i live så længe. Det er nogle etiske beslutninger, der skal tages i fremtiden, for jeg kan ikke se, hvordan det kan fortsætte som nu
_______

 

Der er kun én vej ud af den økonomiske krise: Man må simpelthen spare, spare og spare. Der er ikke nogen produktivitetsfremskridt i den offentlige sektor, så folk skal betale mere og mere i skat for at finansiere den offentlige sektor. Det er især også på sygehusene, at forbruget øges – det er meget dyrt at holde folk i live. Her bliver vi nødt til at tænke over, om det er nødvendigt at holde folk i live så længe. Det er nogle etiske beslutninger, der skal tages i fremtiden, for jeg kan ikke se, hvordan det kan fortsætte som nu.

RÆSON: I lyset af hvilke økonomiske aspekter?
MADSEN: Der er tre aspekter her. Der er coronakrisen, det er en ting. Derudover er der en stor uligevægt i økonomien; den private sektor optager alt for mange lån, aktiemarkedet er overvurderet, husmarkederne er overvurderet – specielt i Europa – og renten er alt for lav – det er det andet aspekt. Det tredje aspekt er, at de offentlige udgifter bliver ved med at stige pga. især udgifterne til sundhedsvæsenet. De tre problemer i verdensøkonomien går hånd i hånd, og så kan det bare ikke gå fremad. Der tænker folk sig ikke om. Vi kan ikke forsætte med at have gevaldig høj kredit, nul rente og samtidig brænde penge af. Det er helt absurd. Jeg kan nævne 90 eksempler i verdenshistorien, hvor alt det her er gået helt galt. Det var præcis det, der affødte Den Store Depression. Der var uligevægt alle mulige steder i økonomien. Efter min mening bliver det dog noget værre nu.

RÆSON: Bliver den her økonomiske krise værre end depressionen i 30’erne?
MADSEN: Faresignalerne er værre nu, end de var dengang. Man er dog formentligt bedre til at manøvrere sådan en økonomisk krise i dag. Det er dog lidt som om, alle instrumenter allerede er brugt. Der er trukket de i offentlige udgifter, der er trukket i renten, og pengepolitikken har aldrig været så ekspansiv tidligere i verdenshistorien. Kun de steder, hvor det er gået galt – som under statsbankerotten i 1813. Dengang var det lige præcis, fordi man ikke kunne holde fingrene fra at udstede penge.

RÆSON: Her til sidst: Er deglobaliseringen af verdensøkonomien, som er set siden 2007, kommet for at blive?
MADSEN: Ja, det er der ingen tvivl om. Handlen er gået ned, og det er det største fald, vi har oplevet i verdenshistorien. Selvom der var et større fald under den store depression, var det kun i nominelprisen, så niveauet var hurtigt genvundet. Det, der sker nu, er at supply-chains går af led. Globaliseringen er gået for stærkt, og når noget går for stærkt, går det galt. Verdenshandlen er steget fra 10 pct. til 30 pct. af BNP på 50 år, og det er ikke holdbart. Befolkningen mister tilliden, når det går for stærkt. ■

 

Det, der sker nu, er at supply-chains går af led. Globaliseringen er gået for stærkt, og når noget går for stærkt, går det galt. Verdenshandlen er steget fra 10 pct. til 30 pct. af BNP på 50 år, og det er ikke holdbart
_______

Apropos denne artikel:

Rasmus Emborg: Vi må se i øjnene, at Ruslands gamle imperiedrømme er ved at blive til virkelighed

Jens Ladefoged Mortensen: Trumps toldkrig viser, at tyngdepunktet har flyttet sig væk fra Vesten – hvis det overhovedet findes længere

Vil Silicon Valley redde eller smadre Vesten? Mikkel Vedby med Anders Theis Bolman i Lille Land, Hvorhen

Pâkzâd og Lindstad: Trump indleder en global toldkrig – Norden viser en bedre vej

Interview med Helen Thompson: Her er rationalet bag Trumps tariffer

Tao Bjørn & T. N. Sørensen i RÆSON SØNDAG: Trump tager fejl, hvis han tror, at Kina ikke kan gengælde handelskrigen. Beijing er klar og forberedt til tænderne