14.08.2019

”Jeg tror ikke, at det hjælper at presse en allerede meget ekspansiv pengepolitik til at blive endnu mere ekspansiv. Jeg ville hellere holde lidt på krudtet, så der trods alt er pengepolitik tilbage at stå imod med, hvis – eller når – det økonomiske tilbageslag kommer. Hvis centralbankerne ikke kan afhjælpe en krise, hvem kan så?”

I denne serie interviewer RÆSONs chefredaktion en række iagttagere om den aktuelle situation i verdensøkonomien. Dette interview er med professor i finansiering ved CBS Jesper Rangvid.

RÆSON: Længe har masser af iagttagere forudset at den igangværende vækst (som begyndte langsomt i årene efter finanskrisen) ville gå ned i gear, og nogle har advaret om risikoen for en brat nedtur. Betyder sidste mandags aktieuro, at det sker nu?
RANGVID: Globalt set har vi haft pæn og robust økonomisk vækst, stort set siden finanskrisen var på sit højeste i 2009. Nogle steder højere og mere robust end andre steder, fx var Europa plaget af gældskrisen for nogle år siden. Men 10 år med rimelig stabil økonomisk fremgang er et langt opsving. Det er den længste ekspansion, der nogensinde er observeret i USA. Historien har vist, at på et tidspunkt bliver ekspansion vendt til tilbagegang. Men om det er nu, er svært at sige.

RÆSON: Hvad taler for, at krisen kommer nu? Hvad taler imod?
RANGVID: Det seneste år er mange af de økonomiske nøgletal blevet svagere, ikke mindst i Europa og Kina. Virksomhedernes tillid er blevet svækket. Handelskrigen mellem USA og resten af verden er en betydelig faktor. Dertil kommer begivenheder som Brexit, den politiske situation i Italien og den generelt store – og voksende – gæld i verden. Disse forhold svækker tilliden til fortsat økonomisk ekspansion.

På den anden side er pengepolitikken stadig overordentlig lempelig. Centralbankerne reagerer på selv de mindste tegn på økonomiske svagheder. At den amerikanske centralbank sænkede renten for et par uger siden – på trods af en generelt stærk økonomi – viser, at centralbanken er klar til at bekæmpe selv de mindste svaghedstegn. Det medvirker til at holde hånden under opsvinget.

Men den meget ekspansive pengepolitik kan også medføre en nagende tvivl om den fremtidige økonomiske situation. For hvis centralbankerne bruger alt krudtet nu, hvad har de så at gøre godt med, hvis krisen kommer?

 

Selvom pengepolitikken har været meget ekspansiv, har den måske ikke engang været ekspansiv nok til at sætte gang i inflationen. Det er lidt vildt at tænke på
_______

 

RÆSON: Over de senere år har verdensøkonomien ikke udviklet sig, som mange forudså (fx: renten er forblevet lav, inflationen er udeblevet, aktiestigningerne er ikke bremset op). Hvad er det udtryk for?
RANGVID: Man bliver nødt til at sige, at det er overraskende, at den ekstremt lempelige pengepolitik gennem de sidste efterhånden mange år ikke har ført til højere inflation.

Noget af forklaringen skal findes i begrebet om ”den naturlige rente”. Det er den rente, der er forenelig med fuld beskæftigelse og stabile priser. Denne ”naturlige” rente kan ikke observeres på markedet, men må estimeres. Der er gennem den senere tid kommet en del forskning, der har vist, at den naturlige rente i økonomien er lavere, end vi økonomer troede. Og når den naturlige rente er lav, så skal pengepolitikken være endnu mere ekspansiv end ellers for at sætte gang i den økonomiske vækst og inflation. Så selvom pengepolitikken har været meget ekspansiv, har den måske ikke engang været ekspansiv nok til at sætte gang i inflationen. Det er lidt vildt at tænke på.

RÆSON: Over de sidste halvandet år har USA’s aktiemarked flere gange oplevet bratte fald, for så at rette sig igen og sætte nye rekorder. Hvad afgør i øjeblikket, om det går op eller ned? Hvor stor er risikoen for, at aktiemarkederne i dag generelt ligger for højt?
RANGVID: Aktiemarkedet er grundlæggende ganske volatilt: Det går op og ned. Gode nyheder den ene dag, som understøtter markedet, og dårlige nyheder den næste dag, som får markedet til at sætte sig. Man skal passe på, at man ikke stirrer sig blind på disse kortsigtede udsving.

På den længere bane må man sige, at de lave renter har været med til at presse aktiekurserne ganske højt op. Aktiemarkedet er højt prissat for øjeblikket.

RÆSON: I nogle lande koster det penge at købe statsobligationer – med andre ord: Kunderne betaler så at sige staterne for at opbevare deres penge. Hvad er det udtryk for?
RANGVID: Det er en kombination af, at den naturlige rente – som nævnt ovenfor – ligger ganske lavt og dertil den meget lempelige pengepolitik, som presser renterne endnu længere ned. Det er ret ekstremt, at renten er så lav. Det indikerer, at nogle investorer er villige til at acceptere at betale for at få placeret deres penge sikkert. Ikke bare på den korte bane, men også på den lange. En negativ 10-årig rente indikerer, at obligationsinvestorerne er villige til at tabe penge hvert år de næste 10 år. Det er lidt skræmmende. Men der er samtidig ikke så meget at gøre, hvis man vil placere sine penge sikkert.

 

Det er naturligvis rigtigt, at centralbankerne har udvist stor kreativitet i deres måder at føre ekspansiv pengepolitik, men når renterne er meget lave – endog negative i Europa – så er der alt andet lige ikke så meget tilbage
_______

 

RÆSON: Er der efter din mening generelt bobler i økonomien nu? Hvis ja, hvor?
RANGVID: Aktier er højt prissat. Men årsagen er ikke mindst de meget lave renter. Og hvis det naturlige renteniveau er så lavt – det vil sige, renterne bliver ved med at være lave de næste mange år – så kan det forsvare høje aktivpriser. Omvendt må man konstatere, at prisfastsættelser, som dem vi ser for øjeblikket, historisk har medført lavere afkast fremover. Når aktiemarkeder bevæger sig fra at være højt prissat til mere normale niveauer, er mekanismen, det typisk sker igennem, faldende aktiemarkeder.

RÆSON: Hvem vil nedturen ramme, hvis den kommer?
RANGVID: Kommer en recession, så vil arbejdsløsheden stige. Det går altså ud over dem, der mister deres arbejde.

Desuden vil vi se et prisfald på aktier, ejendomme og andre aktiver. Det vil påvirke dem, der har formue. Det er ikke kun de velhavende, det er os alle sammen: Vi danskere har store pensionsformuer. De er steget gennem de senere år, hvor markederne har været gode, men hvis markederne falder, så rammer det vores allesammens pensionsopsparinger.

RÆSON: Med meget lave renter er spørgsmålet: Hvad skal centralbanker og politikere – herunder i EU og Danmark – gøre, hvis nedturen sætter ind?
RANGVID: Personligt er jeg ikke overbevist om, at det er rigtigt at presse citronen yderligere ved at lempe pengepolitikken endnu mere, som man aktuelt gør i USA, og som ECB har indikeret, at de vil. Jeg tror ikke, at det hjælper at presse en allerede meget ekspansiv pengepolitik til at blive endnu mere ekspansiv. Jeg ville hellere holde lidt på krudtet, så der trods alt er pengepolitik tilbage, hvis – eller når – det økonomiske tilbageslag kommer. Det er naturligvis rigtigt, at centralbankerne har udvist stor kreativitet i deres måder at føre ekspansiv pengepolitik, men når renterne er meget lave – endog negative i Europa – så er der alt andet lige ikke så meget tilbage. Der ville jeg hellere, at man havde lidt at stå imod med, hvis krisen rammer.

Da finanskrisen ramte i 2008, reagerede centralbankerne ved at sænke renten meget kraftigt. Det var en medvirkende faktor til, at finanskrisen trods alt ikke blev værre, end den blev – at vi trods alt ikke oplevede et fald som under depressionen i 1930’erne. Når renten er nul eller ligefrem negativ, kan man simpelthen ikke sænke den ligeså meget, som man kunne i 2008. Man kan så håbe, at centralbanken kan opfinde nye instrumenter, hvis krisen kommer. Men selvom centralbanker er opfindsomme, er der bare mindre at stå imod med, når renten allerede er lav.

Problemet er, at hvis centralbankerne ikke kan afhjælpe en krise, hvem kan så? Og hvis der ikke rigtigt er nogle tilbage til at afhjælpe en eventuel krise, så bliver den værre, end den ellers ville blive. Jeg forudsiger ikke en krise. Jeg siger bare, at det er rart at have lidt instrumenter tilbage til at afhjælpe en krise, hvis den skulle komme. ■

 

Hvis der ikke rigtigt er nogle tilbage til at afhjælpe en eventuel krise, så bliver den værre, end den ellers ville blive
_______

Apropos denne artikel:

Lars Struwe: Vance lægger vægten på sikkerhed og frygten for Kina. Om vi kan lide det eller ej – og han har ret

Hvem er vi, hvis vi ikke er venner med amerikanerne? Mikkel Vedby med Jarl Cordua i Lille Land, Hvorhen

Can Dündar: Tyrkiet er på vej mod et fuldt diktatur. Erdoğan ved nemlig, at Europa er villig til at ofre dets værdier for sikkerhed

Grace Blakeley: Der er brug for en genopbygning af den massepolitik, der tillader almindelige mennesker at øve indflydelse på vores økonomiske og politiske institutioner 

Flemming Splidsboel i RÆSONs kommende trykte nummer: Hvad vi mister, hvis Ukraine taber

Øjvind Hesselager: Sådan mistede vi Grønland