05.01.2015

„Det er i uhyggelig grad overvurderet, hvilken indflydelse en centralbank, in casu ECB, har på udviklingen i det generelle inflationsniveau‟– citat: Jesper Jespersen


RÆSONs chefredaktion spørger eksperterne om Europas økonomi – deres svar tilføjes løbende:

1. ECB-chef Mario Draghi [foto] har i sidste uge signaleret, at banken måske allerede i januar vil begynde opkøb af finansielle produkter, og dermed sætte gang i den sløve europæiske økonomi (quantitative easing). Markederne regner med et sådant indgreb. Men den tyske Bundesbankchef Jens Weidmann har i december offentligt sat spørgsmålstegn ved effekten af manøvren og talt frygten for deflation ned. Hvem har ret – Draghi eller Weidmann?
▶ STEEN BOCIAN (Danske Bank): Jeg ville ønske, at jeg kunne udnævne mig til overdommer mellem to så begavede mennesker, men det har jeg bestemt ikke lyst til. Der er fordele og ulemper ved opkøb af statsobligationer – og det er en skøn blanding af økonomi og realpolitik, hvilket gør, at det er svært at komme frem til en klar konklusion.
▶ PROFESSOR JESPER JESPERSEN (Roskilde Universitet): Generelt: EUs BNP-økonomi synes nærmest at stå stille her ved årsskiftet, hvilket formentlig primært skyldes en betydelig usikkerhed mht. hvad 2015 vil bringe både globalt (olie-priser), regionalt (Rusland mv.) og inden for EUs egne grænser (fortsat austerity? quantitative Easing?) og valg i Grækenland (UK, Spanien og muligvis Italien m.fl.). Denne stilstand skal vurderes i lyset af, at ‚normal-væksten‛ i EU ligger – måske snarere lå – på ca. 1½ pct. om året – hvad der er nødvendigt for at sikre stigende beskæftigelse og mindske budgetunderskud – vækst under dette niveau indebærer ingen egentlige mindskelser af de makroøkonomske ubalancer. [om Draghi vs. Weidmann]: Det er i uhyggelig grad overvurderet, hvilken indflydelse en centralbank, in casu ECB, har på udviklingen i det generelle inflationsniveau. Det er den svage økonomiske aktivitet, den øgede globale konkurrence og de faldende oliepriser, der primært bestemmer inflationstakten. Naturligvis kan en faldende eurokurs bidrage til at skabe prisstigninger på importerede varer, dvs. reducere prisfaldet på olie mv. Men bortset fra helt ekstreme situationer, har ECB primært indflydelse på korte rentesatser og kan skabe en form for asset-inflation, hvis den forsøger sig med en aggressiv pengeudpumpning, hvilket er en god hjælp til private banker (på kort sigt).

Jeg er ikke sikker på, at det havde været hensigtsmæssigt med en meget aktivistisk centralbank tilbage i fx 2011, hvor man ikke havde spillereglerne på plads – Bocian
____________________

 

2. Er ECB’s optakt til quantitative easing beviset på, at EU’s austerity-politik har slået fejl?
▶ BOCIAN: Nej, det kan man ikke sige. Hvis man er monetarist, så vil man vel mene, at det netop er pengepolitik og ikke finanspolitik, som er det rette redskab i værktøjskassen. I mine øjne, så har den europæiske udfordring i vid udstrækning været, at det politiske set-up med euroen ikke var parat til en så alvorlig krise, som der har været. Dermed blev det i praksis en politisk umulighed for ECB at opkøbe statsobligationer på et tidligere tidspunkt. De mange politiske ændringer i særligt 2011 og 2012 har dog åbnet vejen for at ECB kan spille en mere aktivistisk rolle – nu kommer det ikke længere på tværs af det politiske, da via klarere spilleregler i Europa har fået bedre styr på den del. Dermed kan ECB nu tillade sig initiativer, som var utænkelige for 2-3 år siden. Jeg er ikke sikker på, at det havde været hensigtsmæssigt med en meget aktivistisk centralbank tilbage i fx 2011, hvor man ikke havde spillereglerne på plads i Europa. Jeg mener ikke nødvendigvis, at det beviser, at finanspolitikken er slået fejl – men det illustrerer, at den ikke har kunnet stå alene. Den store forskel mellem USA og Europa er i mine øjne, at centralbanken har kunnet spille en langt mere aktiv rolle i USA fra krisens start – det har været umuligt i Europa, fordi man ikke havde den politiske side på plads. Jeg mener ikke, at finanspolitikken har været den afgørende forskel. Man må heller ikke glemme, at der rent faktisk var et helt reelt behov for både reformer og opstramninger i en lang række lande, og de lande, som har taget de nødvendige tilpasninger – fx Irland og Spanien – står i dag meget stærkere end de lande, som sprang over hvor gærdet var lavest, fx Frankrig og Italien.
▶ JESPERSEN: Nu kan der som bekendt ikke ‚bevises‛ noget som helt inden for samfundsøkonomi. Det er rigtigt, at austerity-politikken ikke har indfriet de forventninger, som fortalerne havde, hvilket bl.a. IMF har taget konsekvensen af. Da ECB jo traktatsligt er pålagt at sikre en stabil inflation omkring 2 pct. p.a. er den forpligtet til at gøre noget – om det hjælper er som nævnt mere end tvivlsomt, men den faldende eurokurs bidrager til at bremse de deflationære tendenser.

3. Den nye EU-kommission lancerede i slutningen af 2014 med store fanfarer en ny vækstpakke. Hvis væksten fortsat skuffer, er det utænkeligt at der enten på fælleseuropæisk eller nationalt niveau vil blive eksperimenteret mere med alternativer til austerity?
▶ BOCIAN: Der er et vist råderum for yderligere ekspansiv finanspolitik i nogle lande, men jeg tror ikke, at man skal regne med mirakler fra den kant. Der er ikke så meget at give af. Man kan derudover også diskutere om fx tysk økonomi vil tage skade af væsentligt mere aktiv finanspolitik – man må huske på, at Tyskland jo ikke er i krise. Jeg tror sådan set, at der fortsat er mest potentiale i pengepolitikken.
▶ JESPERSEN: At EU har brug for noget, der minder om Juncker-planen i fuld skala, burde ikke diskuteres, blot gennemføres. Men her var bl.a. den danske reaktion typisk – at Juncker skulle ikke forvente én euro ud over, hvad Danmark allerede var forpligtet til. Og den 1 milliard kroner, regeringen opnåede som besparelse på sit EU-bidrag, kom slet ikke på tale. De fleste regeringer er enige om, at Juncker-planen er rigtig, men ingen vil bidrage til finansieringen, så den kan ikke realiseres – uanset at Juncker lovede, at bidragene ikke ville blive medregnet ved opgørelsen af Budgetunderskuddets størrelse – så meget for Stabilitetspagten!

At EU har brug for noget, der minder om Juncker-planen i fuld skala, burde ikke diskuteres, blot gennemføres – Jespersen
____________________

 

4. En unavngiven kilde i den tyske regering siger til Der Spiegel, at Tyskland nu mener Euroen kan overleve en græsk exit. Hvad vil Grækenlands exit indebære? Hvorfor er situationen – for Euroen og for Grækenland – i givet fald anderledes idag end i 2011/2012?
▶ BOCIAN: Man har fået klarere politiske spilleregler, som betyder, at smittefaren er en helt anden. Det har man da også set konsekvenserne af – vi har jo i denne omgang ikke set den nuværende græske uro sprede sig til Spanien eller Italien i noget videre omfang. Euroen er ikke længere i samme grad i en eksistentiel krise, da politikerne via de strammere budgetregler og nu også en fælles europæisk bankunion har sikret, at selve fundamentet er mere sammentømret.
▶ JESPERSEN: Fordi EU-kommissionen har haft tid til at lægge en exit-strategi, der faktisk viste – lidt belært af Cypern- og Island-krisen – at så er det heller ikke sværere. Problemet er snarere, at grækerne vil gerne beholde euro’en, men har brug for en betydelig gældseftergivelse. Kan grækerne ikke opnå den ene vej, så bliver de pressset til at opnå den gennem en trussel om at gennemføre en gældsnedskrivning á la den russiske model fra 1998.

Euroen er ikke længere i samme grad i en eksistentiel krise – Bocian
____________________

 

5. Lederen af det græske venstrefløjsparti Syriza, Alexis Tsipras, lover forud for valget i januar vælgerne at han kan genforhandle kravene fra den såkaldte Trojka. Det nye spanske parti Podemos (Vi kan, red.) protesterer også mod nedskæringspolitikken. Vil der være nogen forståelse hos EU (Tyskland?) for ønsket om at moderere reformerne?
▶ BOCIAN: Der er nok lidt mere elastik end der havde været for 2-3 år siden, men der er også grænser for grækerne muligheder for få ændret spillereglerne. Men da det europæiske system er stærkere bygget idag – og da smitten på tværs af Europa er klart mindre end i 2012 – så skal man dog også være opmærksom på, at Grækenland kommer til at stå ret svagt i en sådan forhandling. Tilbage i 2012 kunne Grækenland med en vis ret påstå, at de kunne få hele systemet til at vælte, derfor var man nødt til at lytte til dem. Det kan de ikke i samme grad tillade sig i dag. Dermed er der også grænser for, hvor meget de kan presse systemet. Når det er sagt, så netop fordi reglerne er kommet mere på plads, så er der måske også lidt mere fleksibilitet fra Tysklands side.
▶ JESPERSEN: Som beskrevet ovenfor, vil Grækenland opnå en gældnedskrivelse formentlig i 2015 og forhåbentlig i samarbejde og med støtte fra Bruxelles/Berlin – alternativet vil ikke kunne undgå at skade det europæiske samarbejde og skabe yderligere usikkerhed, hvilket alle burde være interesseret i at undgå.

Den tyske økonomi står efter min vurdering fortsat ganske stærkt – Bocian
____________________

 

6. Hvordan er de økonomiske udsigter i 2015 for:
i) Tyskland, der i tredje kvartal 2014 var på kanten af recession og hvor Nationalbanken har halveret vækstskønnet for 2015?
▶ BOCIAN: Vi forventer en vækst i Tyskland på 1,9%. Det russiske chok er ved at være lagt bag os – og de økonomiske indikatorer er atter begyndt at pege op i Tyskland, så den tyske økonomi står efter min vurdering fortsat ganske stærkt. Den tyske ledighed er jo også ret lav.
▶ JESPERSEN: Tyskland er relativt stærkt afhængig af udviklingen i den russiske krise – hvorom det ikke tilkommer en økonom at spå. Men væksten i tysk økonomi vil mest sandsynligt ligge på plussiden bl.a. trukket af indenlandsk efterspørgsel, hvilket vil have en omend beskeden afsmittende effekt på de øvrige EU-lande.
ii) Italien, hvor økonomiministeren lover at 2015 bliver året hvor væksten vender tilbage?
▶ JESPERSEN: Økonomisk er Italien EUs ‚syge mand‛. Det minder i uhyggelig grad om udviklingen i Japan – selv en meget beskeden vækst vil være overaskende; men den italienske regeringsleder kan overraske.
iii) Frankrig, hvor arbejdsløsheden er historisk høj?
▶ BOCIAN: Både Italien og Frankrig har forsømt at gennemføre økonomiske reformer gennem de seneste år, og de står dermed svagt i konkurrencen med fx Spanien, hvor man har gennemført en række af de nødvendige tiltag. Det koster vækst i Italien og Frankrig – vi venter, at væksten i både Italien og Frankrig vil ligge omkring 0,5%. Til gengæld ser et tredje stort land, Spanien, ud til at være hastigt på vej i den rigtige retning – dermed er det Europæiske billede mere blandt end som så.
▶ JESPERSEN: Her har den franske præsident forspildt en gylden lejlighed efter sin jordskredssejr til at vise, at der var et alternativ til Berlins austerity-politik. Hollande vakler fra tue til tue – han har gjort sig afhængig af Berlin og konkurrencestatsretorikken; men uden vilje til at sætte politikken igennem.

7. I Storbritannien forventer et massivt flertal af økonomer fortsat (om end lavere) vækst i 2015, ifølge Financial Times. Er det rigtigt at konkludere at briterne har klaret krisen markant bedre end kontinentet? Hvis ja, hvorfor?
▶ BOCIAN: UK stod ligesom USA med en sammentømret og solidt politisk og finansielT system. Det har særligt gjort en forskel i forhold til pengepolitikken, som i England ligesom i USA er blevet benyttet langt mere aggressivt, det har haft sin effekt på økonomien. England har haft samme zig-zig kurs på finanspolitikken som Europa, men der har ikke været samme eksistentielle krise med hensyn til det finansielle system, som vi har set i Euroområdet.
▶ JESPERSEN: Næh, blot lidt bedre end Euro-zonen (set under ét), da Storbritannien aktivt har benyttet sig af en flydende valutakurs og en selvstændig centralbank, der indledte quantitative easing på et væsentligt tidligere tidspunkt. Det har blæst en britisk boligboble op, der ifølge mange økonomer (bl.a. Martin Wolf, Financial Times) vil briste – spørgsmålet er blot hvornår og hvordan. Her minder Storbritannien om tilsvarende EU-lande med flydende valutakurs og en mere selvstændig pengepolitik som f.eks. Sverige, Polen og Tjekkiet.

UK har en boligboble, der ifølge mange økonomer (bl.a. Martin Wolf, Financial Times) vil briste – spørgsmålet er blot hvornår og hvordan – Jespersen
____________________

 

ILLUSTRATION: Draghi til topmøde i Davos [foto: World Economic Forum]