Stig Ørskov til RÆSON: “Aktiekurserne befinder sig med stor sandsynlighed på et uholdbart niveau”

Stig Ørskov til RÆSON: “Aktiekurserne befinder sig med stor sandsynlighed på et uholdbart niveau”

10.05.2010


RÆSON spørger: Hvad er risikoen for et nyt dyk? På RÆSONs årsdag i november diskuterede chefredaktør Leif Beck Fallesen (Børsen) og chefredaktør Stig Ørskov (Politiken) risikoen for at finanskrisen ville vende tilbage – det såkaldte ‘double dip’ – og vurderede samstemmende at aktiekursernes betragtelige stigning igennem 2009 ikke havde basis i virkeligheden.


1. Situationen i Grækenland har i løbet af ugen bidraget til voldsom uro på både de europæiske børser og i Wall Street. Viser dette, at jeres vurdering var korrekt – aktiemarkedet SKAL falde for at nå et ‘rimeligt’ niveau? Hvor langt skal det ned?
     De voldsomme reaktioner på aktiemarkedet viser, at den massive kursstigning er kommet alt for hurtigt. I forhold til marts 2009, hvor aktiemarkederne var hårdest ramt af finanskrisen, er det toneangivende globale aktieindeks S&P 500 steget med 80 procent. Den stigning er alt for voldsom, når man tager den massive usikkerhed om den realøkonomiske udvikling i betragtning. Som vi har set de seneste uger, er der stadig masser af skeletter i finanssektorens skabe – herunder en stor eksponering over for gældsplagede stater. Derfor er det også alt for tidligt at afblæse krisen. Og selv om de gældsplagede europæiske lande – herunder Grækenland – nu er sikret finansiering, er der stadigvæk en stor risiko for, at de ikke kan tilbagebetale deres gæld eller få gang i den økonomiske vækst. Dertil kommer, at der stadig er store mængder af dårlige erhvervslån i verdens banker. Med andre ord: Opsvinget er i gang, men det er et skrøbeligt et af slagsen, og derfor kan de massive aktiekursstigninger heller ikke forsvares. Vi ved simpelthen ikke, om opsvinget er tilstrækkeligt holdbart til at retfærdiggøre de vækstforventninger, der er indbygget i det nuværende kursniveau. Den såkaldte price/earning rate, der afspejler aktiernes pris i forhold til virksomhedernes indtjening, er i øjeblikket over 20. Og skal man tro den amerikanske professor Robert Shiller, som forudsagde dotcom-krakket og som var en af de første til at advare om den amerikanske boligboble, er en price/earning rate på over 20 ensbetydende med, at der en boble på aktiemarkedet. Så ja, aktiekurserne befinder sig med stor sandsynlighed på et uholdbart niveau. Og kursstigningerne i kølvandet på EU’s store lånepakke har ikke gjort de nuværende niveauer mere holdbare.

2. I USA diskuterer man om en decideret tastefejl bidrog til ugens meget voldsomme kursfald. Hvor meget er nervøsitet? Hvor meget er reel ‘eksponering’ overfor Grækenland? Og hvor meget er frygt for, at I har ret – boblen skal briste?
     Den voldsomme reaktion på aktiemarkedet blev udløst af usikkerheden om, hvorvidt Grækenland og andre gældsplagede lande kunne tilbagebetale deres gæld. Men set i lyset af hvor lille den græske økonomi er, har der været tale om en overreaktion. Og en overreaktion som helt klart afspejler, at mange investorer – med god grund – er nervøse for, at de nuværende kursniveauer for aktierne er uholdbare. Vi kommer til at opleve et yderst nervøst aktiemarked i lang tid fremover. Der kan sagtens gå et par år, før vi ved, om det igangværende økonomiske opsving er selvbærende.

3. Er EU’s nye fond til nødstedte økonomier (vedtaget søndag d.9/5) udtryk for en ‘varig’ løsning eller svarer det, med Morten Messerschmidt’s (MEP) udtryk, til at ‘tørre op under en dryppende vandhane’?
     EU’s og IMF’s lånepakke sikrer i første omgang, at Grækenland, Spanien, Irland og Portugal kan få finansieret deres lånebehov. Lånepakken giver finansiel ro og er med til at holde renterne i ave. Dermed får de gældsplagede økonomier et tiltrængt pusterum, som gør det muligt for dem at tilpasse de offentlige finanser og vise over for finansmarkedet, at der er styr på sagerne. Men der venter en svær opgave. Det er for eksempel meget svært at se, hvordan man skal få den græske økonomi på fode igen. Især i en situation, hvor man er tvunget til at gennemføre store offentlige besparelser og dermed trække vækst ud af økonomien. Det eneste rigtige virksomme middel, når man skal have afviklet sin gæld, er at få gang i væksten. Det viser al erfaring. Grækenland bliver nødt til at gøre det modsatte for at leve op til aftalerne med EU og IMF, og samtidig har Grækenland jo ikke muligheden for at devaluere sin valuta. Det er ellers et af de mest virksomme redskaber, når en nødstedt økonomi skal hjælpes i gang igen.

4. I RÆSON vurderede Professor Christen Sørensen i onsdags (5/5 2010), at Euroen (kun) kan overleve ved at den økonomisk-monetære union for alvor bliver ‘økonomisk’ – dvs. ved at medlemslandene i højere grad koordinerer deres økonomiske politik; Connie Hedegaard har argumenteret for den samme logik (9/5). Har de ret?
     Det er i hvert fald svært at forestille sig, at eurolandene ikke gennemfører en opstramning af vækst- og stabilitetspagten. Og det er svært at forestille sig, at Tyskland ikke kræver en betydelig større finanspolitisk disciplin, når man skal stille op med så store garantier, som tilfældet er. Omvendt er det også svært at forestille sig, at store lande som Frankrig, Spanien, Italien og Tyskland vil afgive deres finanspolitiske uafhængighed. Og det er i den sammenhæng værd at huske, at Tyskland tidligere har set stort og flot på vækst- og stabilitetspagten.

5. Professor Finn Østrup (CBS) kritiserer EU’s statsledere for at have udvist ringe politisk håndværk, fordi de ikke havde forberedt håndteringen af Grækenland-krisen mere omhyggeligt (DR2 Deadline 8/5 2010). Har han ret?
     Det er rigtigt, at EU kom lidt sent ud af starthullerne, hvilket bidrog til at forværre uroen. Til gengæld må man tage hatten for den reaktion, der nu er kommet. Det viser et handlekraftigt og effektiv EU, som absolut ikke har dæmpet sine ambitioner om at skabe en stærk økonomisk og monetær union.

6. Mange iagttagere har understreget, at den økonomiske fremgang over det sidste år i høj grad skyldtes massive statslige hjælpepakker. Kan den allerseneste tids positive meldinger – bl.a. de amerikanske jobtal – ikke tages til indtægt for, at forbedringen nu er reel?
     De seneste amerikanske jobtal peger helt klart i retning af, at opsvinget er ved at blive selvbærende. Men både OECD og IMF har flere gange advaret mod at skrue for tidligt ned for den offentlige stimulering af økonomien. Som vi har set den seneste tid, er opsvinget stadig skrøbeligt, og [et] tilbageslag er næsten uundgåeligt. I den situation vil det være uansvarligt at skrue ned for den aktive finanspolitik for tidligt, som f.eks. den danske regering har gjort. Omvendt giver finansmarkedernes fokus på svage statsfinanser begrænsninger i forhold til, hvor meget de enkelte stater kan gøre uden at påkalde sig negativ opmærksomhed. Det er en svær balance, og derfor er det også for tidligt at påstå, at opsvinget kan bære sig selv.