KRISEN For lånte penge – de store statsgælde kan være væksthæmmende

07.04.2010

Den danske statsgæld er voksende – men ikke truende. Udfordringen er langt større i andre lande, herunder USA, der pga. stigende sundhedsudgifter, ifølge Kongressens uafhængige økonomer risikerer, at statsgælden vokser til 98 pct. af BNP i 2020.
Mange landes store overforbrug og gældsoptagelse kan sløve den globale vækst i årene fremover, mener økonomiprofessor Carl-Johan Dalgaard. Han peger samtidig på et nyt studie af de to økonomer Kenneth Rogoff, Harvard University, og Carmen Reinhart, University of Maryland, der finder, at en statsgæld på over 90 pct. af BNP lader til at være hæmmende for den økonomiske vækst.

Af Kenneth Praefke, stud.polit

Finanskrisen har sat fornyet fokus på de offentlige finanser. Regeringens konvergensprogram [fra d.24/3, red.] viser et hul i statskassen på 31 mia. kr. i 2015. Eller 24 mia. kr., hvis man vurderer hullet, der skal fyldes ud fra EU’s krav til den danske økonomiske formåen.
Det lyder voldsomt, men det danske statsunderskud udgør en forsvindende lille del af BNP sammenlignet med andre stater som eksempelvis Grækenland og USA. Med et offentligt underskud på 5,5 pct. af BNP i år vil Danmark dog – i henhold til den såkaldte stabilitetspagt – modtage en henstilling fra EU om at nedbringe underskuddet til 3 pct. af BNP i 2013.
Konvergensprogrammet, der også indeholder regeringens målsætning for nedbringelsen af den offentlige gæld, tegner samtidig billedet af en dansk statsgæld, der efter at have været en nettoformue i 2008 nu begynder at vokse igen. Fra et overskud i 2008 på 6,5 pct. af BNP til en forventet gæld på 9,4 pct. af BNP i 2013.
Det er selvfølgelig finanskrisen, der øjeblikkeligt har lagt et fast pres på de offentlige finanser. Ser man et par år ud i fremtiden, vil tågen fra finanskrisen dog lette igen, og kun hvis ikke det demografiske holdbarhedsproblem løses – den gamle sang om færre i den arbejdsdygtige alder skal forsørge flere ældre (der oven i købet lever længere) – vil statsgælden for alvor blive et truende problem.
Det mener blandt andre Carl-Johan Dalgaard, økonomiprofessor på Københavns Universitet: ”Isoleret set er gældsopbygningen ikke et stort problem for Danmark på kort sigt, siden vores gæld i udgangspunktet var forholdsvis beskeden. Tværtimod er der fin mening i at absorbere forbigående konjunkturstød på den vis frem for at øge skatterne eller sænke det offentlige forbrug”.

Globale gældsproblemer
Hvor Danmarks statsgæld stadig holder sig inden for rammerne af det kontrollable og siden 2001 faktisk i høj grad har udviklet sig efter politikerklichéen ”at lægge til side i gode tider for at bruge i dårligere”, så ser det værre ud i en del andre lande.
Allesteds omtalte Grækenland er med et budgetunderskud på 12,7 pct. af BNP i år (altså over fire gange af, hvad EU ”tillader”) og en statsgæld, der forventes at stige til 125 pct. af BNP i år, blandt klassens værste drenge – selv hvis man ser bort fra det faktum, at usikkerheden omkring de græske statistikeres evner eller vilje til at fremstille sandheden er stor.
Umiddelbart ser den fælles IMF-europæiske redningspakke [vedtaget på EU-topmødet d.25.marts, red.] kun ud til at have stabiliseret situationen kortvarigt for grækerne. 10-årige
græske statsobligationer handles omtrent til samme rente som før redningspakken, cirka det dobbelt af tyske 10-årige statsobligationer, og det er et sikkert tegn på, at markedet stadig ser stor usikkerhed forbundet med grækernes gældsproblemer.
Også USA slås med gældsproblematikken. I Obama-administrationens nyligt fremlagte 2011-budget trækker præsidenten 1267 mia. på kassekreditten og lægger yderligere dybde til de stigende gældsproblemer.
Sammenlagt med et budgetunderskud på 1,4 trillioner dollar i 2009 og 1,6 trillioner dollar i 2010 ventes den amerikanske føderale gæld at nå 68,6 pct. af BNP i 2011 mod 40,8 pct. af BNP i 2008. Der er således tale om en betydelig stigning i gælden over de kommende år.
Congressional Budget Office (CBO) [den amerikanske Kongres' uafhængige økonomiske vismænd, red.] arbejder i sin langsigtede fremskrivning af den føderale gæld med et niveau omkring de 65 pct. af BNP ved ud
gangen af dette årti under nuværende lovgivning. Antager man i stedet det ikke usandsynlige scenarie, at alle skattelettelser, der er sat til at udløbe i de næste ti år – primært tidligere præsident Bushs skattelettelser – forlænges, forventer CBO, at den føderale gæld kan nå 98 pct. af BNP i 2020.

De kritiske 90 pct.
At betragte gælden i procent af BNP er nyttigt for at vurdere størrelsen af gældsudfordringen.
For USA gælder det, at man i det alternative scenarie i år 2020 vil skylde knap ét helt års produktion væk, mens den græske stat allerede nu skylder et og et kvart års produktion – mod den danske gæld på en tiendedel af et års produktion i 2013.
”Sædvanligvis operer vækstøkonomer med det synspunkt, at så længe staten kan svare sine forpligtigelser, er offentlig gæld ikke noget invaliderende problem for væksten. Men når gælden kommer ’ud af kontrol’ leder det til økonomisk ustabilitet, hvilket kan være væksthæmmende,” forklarer Carl-Johan Dalgaard, der har sit speciale i netop økonomisk vækst.
I teorien er det dog svært at sætte et niveau for, hvornår gælden er ude af kontrol.
Et nyligt studie af de to økonomer Carmen Reinhart fra University of Maryland og Kenneth Rogoff fra Harvard University undersøger imidlertid netop sammenhængen mellem statsgælden og den økonomiske vækst for at forsøge at sætte et tal på det niveau, hvor gælden er ude af kontrol og væksthæmmende.
De to økonomer når med udgangspunkt i data for 44 lande over 200 år frem til en konklusion, der ikke bør give den danske regering grund til bekymring, men derimod få endnu flere alarmklokker til at ringe i de græske regeringsbygninger.
Reinhart og Rogoffs undersøgelse viser nemlig, at når gælden når et niveau på 90 pct. af BNP [altså svarende til lidt under et års produktion, red.] har gælden en markant negativ effekt på den økonomiske vækst.
Det kan altså få konsekvenser for den amerikanske vækst, hvis de følger det mulige, førnævnte scenarie, hvor de i år 2020 vil skylde ét helt års produktion væk
For gældsniveauer under de kritiske 90 pct. af BNP er der derimod ikke entydigt tegn på, at den offentlige gæld influerer på den økonomiske vækst. Den konklusion gælder i øvrigt både for de udviklede (vestlige) lande og de spirende (asiatiske) økonomier.
Selvom datamaterialet i undersøgelsen ifølge Carl-Johan Dalgaard er ganske ”overbevisende”, er han dog ikke helt sikker på, at den økonomiske kausalitet [sammenhængen, red.] er entydig. Er det kun høj gæld, der påvirker væksten negativt, eller kan en dårlig vækst ligeså vel give høj gæld?
Den amerikanske økonom og tidligere Nobelprisvinder Paul Krugman har – selvfølgelig – også bemærket Reinhart-Rogoff-rapporten.
”Jeg undrer mig over resultatet, givet den egenskab, at nogle udviklede lande er i stand til at håndtere gældsbyrder så højt som 250 pct. af BNP,” skriver Krugman på sin blog på New York Times’ hjemmeside.
”Det, jeg tror, jeg ser, selvom jeg ikke omhyggeligt har testet det, er, at forklaringssammenhængen i det store og hele går fra vækst til gæld snarere end den anden vej rundt. Det er ikke så meget det, at der sker dårlige ting med væksten, når gælden er høj, det er mere det, at der sker dårlige ting for gælden, når væksten er lav.”
Krugmans pointe er altså den stik modsatte af Rogoff og Reinhart. Han mener, at lav vækst giver høj gæld, og at det altså ikke er en høj gæld, der giver lav vækst.
Det eneste tidspunkt, hvor USA har haft et potentielt skadeligt gæld-til-BNP-forhold på over 90 pct. var i de tidlige efterkrigsår. Her var væksten negativ, ikke på grund af gælden, men på grund af krigen, fremhæver Krugman.
Men da krig som bekendt ikke – og slet ikke inden for økonomiske beregninger – er en normaltilstand, har Krugman ikke leveret det afgørende argument.
”Jeg afviser ikke, at en høj gæld kan være et problem; men jeg mener, at man skal være forsigtig med at vurdere simple sammenhænge,” skriver Krugman da også selv om sin betragtning.

En forringet investeringslyst
En anden effekt af de stigende statsgælde er, at gældssætningen presser de generelle renter op, som virksomheder og private låner til og dermed hæmmer investeringslysten. Med et økonomudtryk siger man, at der sker en ”crowding out” [fortrængning, red.] af de private
investeringer og forbrug på bekostning af det offentlige forbrug.
Jesper Rangvid, der er professor i finansiering på Copenhagen Business School, mener dog, at det er noget usikkert, hvor stor denne effekt er.
”Der er stor diskussion om, hvorvidt større gæld overhovedet har en effekt på renten [og dermed på investeringslysten, red.]; i mange undersøgelser kan man faktisk ikke vise, at der overhovedet er en effekt på renten af større gæld,” forklarer Jesper Rangvid.
”Jeg tillader mig alligevel at mene, at konsensusestimatet for USA nok er, at realrenten øges med 3-4 basispunkter for hvert procentpoint stigning i gælden i forhold til BNP.”
Rangvid bruger sit estimat af gældens betydning for renten til et lille illustrativt regnestykke: ”I 2008 udgjorde den amerikanske gæld 41 pct. af BNP. Man regner med, at gælden vil nå 67 pct. af BNP i 2019 [Rangvid henviser til det konservative CBO-skøn, red.]. Det vil sige fra og med i dag, vil gælden som andel af BNP stige med 27 procentpoint.
Hvis estimatet med 3-4 basispunkter per procentpoint stigning offentlig gæld i forhold til BNP er rigtigt, betyder det, at den lange realrente om 10 år vil være steget med 0,75-1 procentpoint i forhold til i dag. Og en stigning i den lange realrente på ét procentpoint er jo faktisk rigtig meget.”
Det er svært at sige præcis, hvad en realrentestigning på et procentpoint vil betyde. Men i forhold til det nuværende meget lave renteniveau i USA – den nominelle Federal funds rate, som centralbanken låner ud til pengeinstitutter for, ligger på 0-0,25 pct. – er det en markant stigning.

Sløv global vækst
Carl-Johan Dalgaard forudser, at den store gældsoptagning i mange lande på én gang har den sandsynlige effekt, at det vil sløve den internationale økonomiske vækst.
”Da finanskrisen har provokeret mange lande til samtidig at opbygge en større offentlig gæld, kommer det sandsynligvis til at gå udover den globale økonomiske vækst.
Hvis vi tænker på verden som en lukket økonomi – hvilket man må antage er nogenlunde rimeligt – vil mindsket global offentlig opsparing nødvendigvis betyde mindre globale investeringer, øget global privat opsparing eller begge dele,” siger økonomiprofessoren med henvisning til den økonomiske ligevægt, der må være mellem opsparing og investeringer. Opsparing og investeringer er i en lukket økonomi – uden at gå dybere ind i forklaringen – lig hinanden.
Når staten øger sin gæld, svarer det til, at opsparingen mindskes, og der dermed er færre penge til investeringer. Hvis ikke statsgælden modsvares af en stigning i den private opsparing, der holder den samlede opsparing konstant.
I forhold til eksempelvis USA, vil det betyde, at når Obama-administrationen har et budgetunderskud på 1,6 trillioner dollar i år, vil det sænke den samlede opsparing, hvis ikke de 1,6 trillioner dollar modsvares af en tilsvarende stigning i den private opsparing.
Et klassisk syn på offentlig gæld kaldes ”ricardiansk ækvivalens”. Ifølge ricardiansk ækvivalens vil den private opsparing præcis modsvare faldet i den offentlige opsparing. Det skyldes, at den rationelle borger vil gennemskue, at statsgælden på et tidspunkt skal finansieres af højere skatter. Derfor sparer borgeren tilsvarende op for at ruste sig til den forventede skattestigning.
Dog holder den ricardiansk ækvivalens næppe – den private opsparing vil ikke fuldstændig modsvare den offentlige nedsparing – og dermed sker der en effekt på de globale investeringer. Lavere investeringer betyder lavere produktion og i sidste ende lavere global vækst. Når det offentlige øger sit forbrug for at dæmpe virkningerne af den økonomiske krise, er det altså samtidig med til at sløve den globale vækst.
”Hvor kraftig effekten bliver [af den stadig større offentlige gæld, red] er svært at sige, da det afhænger af, hvor stor afvigelsen fra ricardiansk ækvivalens er, hvor store de offentlige underskud bliver, krisens varighed og så videre.
Men pointen er, at der næsten uvilkårligt vil være en vis effekt af gældsopbygningen, hvis den finder sted i tilstrækkeligt mange store økonomier på én gang – selv på kort sigt,” konkluderer Carl-Johan Dalgaard.
En større offentlig gæld i mange lande samtidig vil altså formentlig sløve den økonomiske vækst internationalt. I et dansk perspektiv giver det dog god mening at udligne forbigående konjunkturstød ved at øge statsgælden – så længe balancen sikres på langt sigt.

Kenneth Praefke (f. 1987) er stud.polit og redaktør på de polit-studerendes internetportal Altandetlige.dk. Har desuden skrevet freelanceartikler om økonomi til Uniavisen.dk og Weekendavisen. Kenneth blogger om økonomi på econblog.dk.

RÆSON